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去年SNEC，馬丁·格林教授報(bào)告的最后一頁提出，未來哪個(gè)技術(shù)能夠貼近29%的量產(chǎn)效率？他說，是異質(zhì)結(jié)。隆基創(chuàng)造的單結(jié)晶硅電池的紀(jì)錄，同樣是異質(zhì)結(jié)。趕碳號(hào)對(duì)于HJT一直比較看好。并且認(rèn)為，包括HJT在內(nèi)的任何一項(xiàng)好技術(shù)，要想真正取得成功，首先要做的就是求真務(wù)實(shí)。這是因?yàn)�，越是一個(gè)有前途的技術(shù)路線，就越需要一大批有理想、有情懷的企業(yè)、企業(yè)家，全力以赴，甚至不惜為之獻(xiàn)身。HJT如此，鈣鈦礦同樣如此。然而，當(dāng)下的現(xiàn)實(shí)卻是，在這些最難的道路上，并沒有看到太多頭部企業(yè)的身影影，反而是小企業(yè)扎堆。小企業(yè)更愿意創(chuàng)新，更愿意冒險(xiǎn)，這也沒有問題，但一定要誠實(shí)。

01

璉升科技的兩個(gè)大項(xiàng)目

璉升科技官網(wǎng)介紹，公司眉山璉升8.8GW 項(xiàng)目已投產(chǎn)，江蘇璉升12GW 項(xiàng)目已動(dòng)工建設(shè)。其中，位于四川丹棱縣的眉山璉升，是四川省2023年重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目，由新鴻興集團(tuán)、星慧集團(tuán)、巨星集團(tuán)聯(lián)合投資，占地387 畝，廠房建筑面積約10.6 萬平米，是國內(nèi)單體建筑面積最大、單條生產(chǎn)線最長、單體產(chǎn)能最大的異質(zhì)結(jié)電池片生產(chǎn)車間，總投資達(dá) 45 億元，已于2023年8月正式投產(chǎn)。該項(xiàng)目目前產(chǎn)能已達(dá)到 3.8GW，預(yù)計(jì)到2024年底實(shí)現(xiàn)8.8GW產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)。

江蘇璉升12GW 高效異質(zhì)結(jié)太陽能電池片項(xiàng)目，位于江蘇省南通市，總投資70 億元，已于2023 年12月開工建設(shè)。項(xiàng)目分三期建設(shè)，一期預(yù)計(jì)2024年8月建成投產(chǎn)，整體項(xiàng)目預(yù)計(jì)2027年產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)。

在璉升科技發(fā)布年報(bào)以后，趕碳號(hào)曾關(guān)注過其子公司、光伏平臺(tái)——天津通訊一年多輪融資的操作。交易所對(duì)璉升科技的年報(bào)更為關(guān)注，甚至特別發(fā)出一張年報(bào)問詢函，進(jìn)一步了解公司HJT項(xiàng)目進(jìn)展。

璉升科技是如何回復(fù)的呢?

2023年，璉升科技HJT電池毛利率高達(dá)14.32%，今年1季度產(chǎn)能利用率卻僅為31.41%。公司表示，眉山、南通兩大HJT電池項(xiàng)目投資建設(shè)計(jì)劃不變。但是，干這些大項(xiàng)目的錢又將從哪里來呢？

02

奇高的毛利率

交易所關(guān)注第一個(gè)問題，就是璉升HJT電池的毛利率。

問詢函提到：“你公司跨界從事光伏電池業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入6,380.37萬元，毛利率14.32%……分析說明你公司光伏電池業(yè)務(wù)毛利率水平是否處于行業(yè)合理水平。”

此前，趕碳號(hào)也對(duì)這個(gè)毛利率水平存疑（可參看前文《異質(zhì)結(jié)奇兵的融資大法！一年三輪50個(gè)股東，央企華能跑步入場(chǎng)！》）。

趕碳號(hào)當(dāng)時(shí)質(zhì)疑分析的主要依據(jù)，是某TOPCon電池龍頭企業(yè)在2023年全年的毛利率，也不過只有14.69%。

另外，璉升科技HJT電池8月建成后一直在爬坡。公司在2023年唯一建成的眉山異質(zhì)結(jié)（HJT）電池項(xiàng)目，自2023年1月28日建設(shè)動(dòng)工，2023年8月22日實(shí)現(xiàn)首片電池下線，開始試生產(chǎn)、產(chǎn)能爬坡，并于2023年12月底1.2GW生產(chǎn)線產(chǎn)能爬坡結(jié)束。那么試問，在爬坡過程中的璉升，是如何取得如此之高的毛利率的呢？

第三，市場(chǎng)行情也不對(duì)。如果放在2023年的前三季度，電池片企業(yè)的日子都還過得去。但是，去年四季度，就連頭部電池片企業(yè)都勉強(qiáng)打平，最多微利。 璉升科技眉山項(xiàng)目投產(chǎn)就基本上是第四季度了。在如此艱難的市場(chǎng)環(huán)境中，公司竟然也能實(shí)現(xiàn)其他頭部電池企業(yè)全年拉通的毛利率水平，豈不怪哉？！

HJT賺錢真要是這么容易，那么所有的TOPCon、所有的BC，估計(jì)都要繳槍投降了。

璉升科技怎么看自己年報(bào)中披露的毛利率數(shù)據(jù)呢？該公司的回復(fù)是否具備說服力呢？

（1） 問詢函回復(fù)：“公司太陽能電池產(chǎn)品采用市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制，不同銷售時(shí)點(diǎn)價(jià)格不同，公司參考市場(chǎng)價(jià)格與客戶協(xié)商確定交易價(jià)格。2023年公司太陽能電池產(chǎn)品平均售價(jià)0.73元/W（含稅）”。

這句話意思是說，HJT的電池價(jià)格比TOPCon高。

（2） 問詢函回復(fù)中，璉升科技把同行電池企業(yè)去年1月至9月的電池毛利率拉出來做了對(duì)比，證明自己的毛利水平是合理的。

注：關(guān)于對(duì)璉升科技股份有限公司的年報(bào)問詢函的回復(fù)公告璉升科技公告，同行業(yè)數(shù)據(jù)取自2023年第三季度報(bào)告1-9月數(shù)據(jù)。公司光伏電池業(yè)務(wù)毛利率水平與同行業(yè)基本一致，較同行業(yè)上市公司前三季度的毛利率水平略低，主要系公司對(duì)外銷售產(chǎn)品集中在第四季度，而第四季度產(chǎn)品的行業(yè)平均銷售價(jià)格較前三季度略有下降所致。

03

超低的產(chǎn)能利用率

一片青草之上，眉山璉升拔地而起

退一萬步，假設(shè)璉升科技的解釋是合理的，那么這種情況在2024年其實(shí)也無法延續(xù)。除了更卷的電池價(jià)格以外，開工率同樣能夠說明問題。

璉升科技2024年“一季度實(shí)際生產(chǎn)電池片產(chǎn)品94.22MW，產(chǎn)能利用率為31.41%。”

產(chǎn)能利用低的原因，公司給出的解釋是“一季度產(chǎn)線工藝改造以及生產(chǎn)排期安排。”

但是這個(gè)項(xiàng)目，不是去年2023年12月底才完成爬坡嗎？為什么這么快就又要進(jìn)行工藝改造了？

璉升科技一季報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入6202.96萬元，同比增長29.28%，歸母凈利潤-2848.77萬元，虧損同比擴(kuò)大925.67%。

來自WIND

04

南通項(xiàng)目，等米下鍋

璉升科技2024年一季報(bào)合并現(xiàn)金流量表

趕碳號(hào)之前關(guān)注過璉升科技的融資能力，可謂非常優(yōu)秀：子公司天津通訊一年做了三次融資，現(xiàn)在又在引入央企華能（基金曜汨能源）。但是璉升科技，攤子鋪得實(shí)在太大，造血能力實(shí)在太差，公司資金鏈一直很緊張。

年報(bào)顯示，公司2023年?duì)I業(yè)收入約2.45億元，虧損約3974萬元；2024年1季度虧損2848.77萬元。

現(xiàn)在公司手上有兩個(gè)光伏大項(xiàng)目。

（1）眉山項(xiàng)目合計(jì)建設(shè)8GW高效異質(zhì)結(jié)電池片生產(chǎn)線，總投資約40億元�，F(xiàn)在公司只啟動(dòng)了一期3.8GW。前面提到去年下半年投產(chǎn)了1.2GW/年, 在建產(chǎn)能為2.6GW/年。

（2）公司南通“新能源12GW異質(zhì)結(jié)電池項(xiàng)目”計(jì)劃分三期建設(shè)。其中一期3GW預(yù)計(jì)總投資約20億元。

在問詢函回復(fù)中，璉升科技表態(tài)：“公司眉山基地二期項(xiàng)目，南通二期、三期項(xiàng)目暫未有資金籌措計(jì)劃”。但是僅南通一期就需20億元，這也不是小數(shù)字。

公司如何籌措資金呢？在問詢函回復(fù)如下：

A、銀行貸款12億元

公司子公司江蘇璉升科技有限公司已取得銀行貸款意向函，意向額度覆蓋公司融資需求，目前正在銀行授信審批中。

B、公司自籌8億元

a、天津璉升自有或銀行貸款。天津璉升母公司報(bào)表資產(chǎn)負(fù)債率僅15.57%，融資能力良好。

b、天津璉升股權(quán)融資。公司將繼續(xù)推進(jìn)天津璉升股權(quán)融資工作，獲取增量資金。目前天津璉升已與四川巨星企業(yè)集團(tuán)有限公司簽署了《意向協(xié)議》，約定其以現(xiàn)金方式向天津通訊增資合計(jì)8,000萬元；與曜汨能源管理（北京）合伙企業(yè)（有限合伙）簽署了《關(guān)于天津三五互聯(lián)移動(dòng)通訊有限公司之增資協(xié)議》，約定其以現(xiàn)金方式向天津通訊增資合計(jì)3,000萬元。

c、南通項(xiàng)目公司股權(quán)融資。未來將根據(jù)發(fā)展情況引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，推進(jìn)項(xiàng)目股權(quán)融資。d、控股股東海南璉升為公司提供總額不超過4,000萬元（含）的無息借款額度。

年報(bào)顯示，璉升科技凈資產(chǎn)只有3億元，負(fù)債率69.32%，逼近70%紅線；2024年1季報(bào)凈資產(chǎn)為2.97億，負(fù)債率為68.67%。

結(jié)合現(xiàn)在光伏行業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈過剩，全產(chǎn)業(yè)鏈面臨虧損的大環(huán)境，你覺公司能從銀行取得12億的貸款嗎？

另外，眉山項(xiàng)目也需要錢。

“眉山璉升項(xiàng)目第一階段3.8GW及廠房投資約23億元，其中股東投入9.45億元已全額收到，廠房代建約4億元，取得金融機(jī)構(gòu)固定資產(chǎn)融資貸款7億元，剩余約2.55億元將由后續(xù)經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流覆蓋。

去年，公司的經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為-7660萬元�，F(xiàn)在光伏行業(yè)幾乎陷入全產(chǎn)業(yè)鏈普遍虧損的狀況。那么，該項(xiàng)目的經(jīng)營性現(xiàn)金流，能支持公司繼續(xù)投資嗎？

05

產(chǎn)業(yè)招商中的一個(gè)樣本

璉升科技本來就是一家錢不多的小公司，但是它能在眉山、南通干出兩個(gè)光伏大項(xiàng)目，并不令人意外。

因?yàn)檫@一輪光伏周期中，光伏項(xiàng)目牽頭方雖然是企業(yè)，但最先掏錢、掏資源出來的，往往是地方政府/地方國資。

交易所問詢函要求公司解釋，“2023年第四季度，璉升科技新增使用權(quán)資產(chǎn)賬面價(jià)值4.09億元，新增租賃負(fù)債余額為4.27億元”。因此，璉升科技詳細(xì)披露了眉山代建廠房經(jīng)過。

（1）2023年2月，眉山璉升與丹棱縣人民政府指定的縣屬國有企業(yè)丹棱工投簽署《新能源8GW高效異質(zhì)結(jié)電池片項(xiàng)目廠房建設(shè)及租賃協(xié)議》，由丹棱工投作為投資建設(shè)主體為“一期新能源8GW高效異質(zhì)結(jié)電池片項(xiàng)目”定制廠房，預(yù)計(jì)定制廠房總投資不超過人民幣4億元，廠房達(dá)到建設(shè)要求并驗(yàn)收合格后，丹棱工投按照協(xié)議約定的條件向眉山璉升出租廠房。

（2）根據(jù)約定：廠房租賃期限15年，在租賃期限內(nèi)，第4年起眉山璉升向丹棱工投支付租金；第4-15年為有償租賃期間，有償租賃期間租金總額以眉山璉升、丹棱工投雙方確認(rèn)的項(xiàng)目建設(shè)全成本要素核算，按12年等額成本折算得出年租金標(biāo)準(zhǔn)。

上面兩段話概括下：光伏項(xiàng)目政府代建廠房，前三年免租金。對(duì)于牽頭做項(xiàng)目的企業(yè)來說，只需要采購設(shè)備和原料、招聘員工就行了。

最近，多位企業(yè)家向趕碳號(hào)反饋，這一輪周期的最大不同之處在于，各地政府產(chǎn)業(yè)招商力度之大、參與之深都前所未有。有地方國資的信用做背書，任何一家小企業(yè)都不會(huì)在洗牌中輕易出局。

仍以璉升科技為例，資本市場(chǎng)再融資趨嚴(yán)趨緊之后，公司的多筆融資均是通過股權(quán)、債務(wù)等解決，并沒有借助上市公司平臺(tái)。

后 記

最近以來，硅料已經(jīng)擊穿行業(yè)成本線，至此光伏主材四大環(huán)節(jié)基本全部進(jìn)入虧損狀態(tài)。

但是，另外一個(gè)非常魔幻的現(xiàn)象卻是，最近開工的光伏大項(xiàng)目走馬燈一樣，一個(gè)接一個(gè)令人眼花繚亂：電池、硅片、硅料，哪個(gè)環(huán)節(jié)產(chǎn)能投資最重，需要投的錢最多，反而哪個(gè)環(huán)節(jié)的大項(xiàng)目最多。

一邊是血虧，一邊是拼命投。這很違反常識(shí)。事出反常必有妖。

趕碳號(hào)忽然想起，在去年底的光伏行業(yè)協(xié)會(huì)年會(huì)上，隆基綠能董事長鐘寶申說過的一句話：“光伏產(chǎn)能擴(kuò)張?jiān)谀撤N意義上是什么？花錢的人，花的不是自己的錢”。也許，這才是事情的本質(zhì)。果真如此，這個(gè)事情之惡，可能就惡在這里。

趕碳號(hào)最近通過不同渠道聽到一些傳聞，未經(jīng)證實(shí)：此前干光伏大項(xiàng)目最猛的四川宜賓，和光同程等為代表的一批光伏項(xiàng)目已經(jīng)暴露出問題，廣東省對(duì)于光伏項(xiàng)目審批據(jù)說已開始采取審慎態(tài)度，安徽省則對(duì)光伏項(xiàng)目采取“全省一盤棋”來評(píng)估等等。

編審：偵碳

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       原文標(biāo)題 : 這位異質(zhì)結(jié)奇兵，如何搞錢過冬？