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《港灣商業(yè)觀察》黃懿

2月21日，海南鈞達(dá)新能源科技股份有限公司(下稱(chēng)“鈞達(dá)股份”，002865.SZ)向港交所遞交招股書(shū)。如果上市成功，鈞達(dá)股份將成為首家“A+H”上市的光伏電池制造商。

同日，鈞達(dá)股份發(fā)布公告稱(chēng)，進(jìn)一步委任中信里昂證券及中金香港證券為其整體協(xié)調(diào)人。在此之前，鈞達(dá)股份已經(jīng)委任華泰金控（香港）、招銀國(guó)際融資及德意志銀行（香港分行）為其整體協(xié)調(diào)人。

據(jù)悉，鈞達(dá)股份由汽車(chē)塑料配件起家，2021年通過(guò)收購(gòu)上饒捷泰新能源科技有限公司（下稱(chēng)“捷泰科技”）實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型并進(jìn)入光伏電池行業(yè)。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按截至2023年6月30日止六個(gè)月的出貨量計(jì)算，鈞達(dá)股份的N型TOPCon電池全球市場(chǎng)份額達(dá)至約57.4％，排名第一，鈞達(dá)股份的光伏電池全球市場(chǎng)份額達(dá)至約10.8％，排名第五。

產(chǎn)品單價(jià)下滑，被下調(diào)盈利預(yù)期

招股書(shū)顯示，2021年至2022年以及2023年前九個(gè)月（報(bào)告期內(nèi)），鈞達(dá)股份的營(yíng)業(yè)收入分別為16.39億、110.86億、143.42億元；凈利潤(rùn)依次為-1.34億、8.21億、16.38億元；歸屬凈利潤(rùn)依次為-1.79億、7.17億、16.38億；扣非凈利潤(rùn)依次為-1.81億、4.93億、15.73億；毛利率依次為12.6％、11.0％、17.3％。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，鈞達(dá)股份來(lái)自N型TOPCon的收入占比依次為0、18.6％、68.0％；來(lái)自P型PERC的收入占比依次為99.2％、80.0％、27.7％。除了主營(yíng)產(chǎn)品的比重出現(xiàn)變化，上述兩種產(chǎn)品的平均售價(jià)也發(fā)生了很大的變化。

報(bào)告期內(nèi)，N型TOPCon的平均售價(jià)依次為0、1.14元/W、0.81元/W；P型PERC的平均售價(jià)依次為0.96元/W、1.06元/W、0.79元/W。明顯看出，兩款產(chǎn)品都經(jīng)歷了較大的降價(jià)。鈞達(dá)股份稱(chēng)，這主要反映2023年硅片的市場(chǎng)價(jià)格下跌，以及于往績(jī)記錄期市場(chǎng)現(xiàn)行供需機(jī)制導(dǎo)致P型PERC電池現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)格下跌。

2月21日，鈞達(dá)股份披露2023年業(yè)績(jī)快報(bào)，公司報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入183.97億元，同比增長(zhǎng)58.65%；歸母凈利潤(rùn)8.32億元，同比增長(zhǎng)16.00%，扣非凈利潤(rùn)5.75億，同比增長(zhǎng)16.64%。

2月27日，中銀證券發(fā)布研報(bào)稱(chēng)，由于公司計(jì)提大額固定資產(chǎn)減值及公司主營(yíng)電池片單價(jià)階段性下滑，將公司2023-2025年預(yù)測(cè)每股收益調(diào)整至3.66/4.72/5.55元（原預(yù)測(cè)2023-2025年每股收益為11.01/14.80/16.80元），對(duì)應(yīng)市盈率17.9/13.9/11.8倍；公司作為N型電池環(huán)節(jié)頭部企業(yè)具備技術(shù)優(yōu)勢(shì)，有望保持較高產(chǎn)能利用率并跨越周期，目前估值偏低，維持增持評(píng)級(jí)。

2月23日，東吳證券發(fā)布研報(bào)稱(chēng)，去年四季度公司非經(jīng)損益為電費(fèi)補(bǔ)貼，PERC電池計(jì)提減值準(zhǔn)備約9億元，業(yè)績(jī)略低于預(yù)期。東吳證券指出，考慮到產(chǎn)業(yè)價(jià)格下行+P型減值，短期盈利承壓，下調(diào)盈利預(yù)期，預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)8.3/10.4/13.6億元（前值為22.3/29.0/32.6億元），同增16％/25％/31％，基于公司光伏電池龍頭地位，給予公司2024年18倍PE，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

鈞達(dá)股份在業(yè)績(jī)快報(bào)中表示，2023年，隨著P型PERC電池效率逼近理論極限且降本空間有限，N型TOPCon電池轉(zhuǎn)換效率及生產(chǎn)成本持續(xù)進(jìn)步，光伏行業(yè)正由P型向N型技術(shù)升級(jí)，N型電池市占率持續(xù)提升。尤其進(jìn)入到2023年第四季度，行業(yè)內(nèi)N型電池優(yōu)勢(shì)明顯加大，P型電池盈利能力顯著下行。公司于資產(chǎn)負(fù)債表日對(duì)P型PERC電池相關(guān)固定資產(chǎn)的可收回金額進(jìn)行了審慎評(píng)估。經(jīng)評(píng)估，公司擬對(duì)截止2023年12月31日P型PERC電池相關(guān)固定資產(chǎn)計(jì)提減值準(zhǔn)備。上述減值準(zhǔn)備金額約9.00億元，對(duì)公司第四季度業(yè)績(jī)帶來(lái)較大影響，最終數(shù)據(jù)將由審計(jì)機(jī)構(gòu)審計(jì)后確定。

收購(gòu)后遺癥負(fù)債率高，海外銷(xiāo)售占比承壓

值得注意的是，鈞達(dá)股份存貨在2023年第三季度就已達(dá)到新高。報(bào)告期內(nèi)，鈞達(dá)股份的存貨依次為4.38億、3.39億、10.08億。其中，當(dāng)前業(yè)務(wù)的制成品依次為1589.5萬(wàn)、6817.9萬(wàn)、2.06億。此外，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)依次為78.8天、14.2天、15.3天。

存貨的表現(xiàn)在一定程度說(shuō)明，目前鈞達(dá)股份的產(chǎn)銷(xiāo)并不匹配，這或許多少與前幾年的收購(gòu)和擴(kuò)產(chǎn)有關(guān)。

招股書(shū)顯示，為了收購(gòu)捷泰科技，鈞達(dá)股份共付出了 29.53 億現(xiàn)金。收購(gòu)前的 2020 年鈞達(dá)股份總資產(chǎn)為 18.58 億，刨除 8.1 億元的負(fù)債，凈資產(chǎn)為 10.48 億元。這意味著收購(gòu)捷泰，鈞達(dá)股份需借債約 19 億元。

2022年6月，鈞達(dá)股份披露重大資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書(shū)草案，收購(gòu)捷泰科技剩余49％的股權(quán)。交易草案顯示，鈞達(dá)股份擬通過(guò)江西產(chǎn)交所，以支付現(xiàn)金的方式受讓宏富光伏持有的捷泰科技33.97％股權(quán)，交易金額為10.53億元；通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式，受讓蘇泊爾集團(tuán)持有的捷泰科技15.03％股權(quán)，交易金額為4.66億元，合計(jì)交易總金額15.19億元。

此外，報(bào)告期內(nèi)，鈞達(dá)股份的短期借款依次為1.77億、5.89億、2.09億；銀行及其他借款依次為12.51億、37.08億、42.89億。鈞達(dá)股份在招股書(shū)中指出，主要由于公司籌集更多銀行貸款及其他借款以滿足建設(shè)滁州基地和淮安基地的財(cái)務(wù)需求。

雖說(shuō)鈞達(dá)股份轉(zhuǎn)戰(zhàn)光伏領(lǐng)域是一個(gè)成功的決議，但是其在近年來(lái)的擴(kuò)建基地和擴(kuò)大產(chǎn)能卻是不符合光伏行業(yè)的發(fā)展形勢(shì)。對(duì)于光伏行業(yè)產(chǎn)能是否有過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)這個(gè)問(wèn)題，在2023年第十六屆(2023)SNEC大會(huì)上，隆基綠能（601012.SH）總裁李振國(guó)表示，“從終極形態(tài)上來(lái)看，光伏行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模會(huì)非常大。但是階段性產(chǎn)能過(guò)剩的局面隨時(shí)可能會(huì)發(fā)生。產(chǎn)能過(guò)�？赡軙�(huì)發(fā)生在下個(gè)月，在下個(gè)季度，也可能在下半年。但越發(fā)生得晚，可能下一輪過(guò)剩的程度就會(huì)越強(qiáng)�！�

在1月底的投資者關(guān)系活動(dòng)中，有投資者提問(wèn)“對(duì)于海外銷(xiāo)售規(guī)模增長(zhǎng)，公司有何規(guī)劃及目標(biāo)”。鈞達(dá)股份回復(fù)稱(chēng)，2024年，公司將進(jìn)一步加大海外市場(chǎng)開(kāi)拓力度，不斷提升海外市場(chǎng)銷(xiāo)售占比，今年的目標(biāo)是海外銷(xiāo)售額占比達(dá)10％以上。

在招股書(shū)中，鈞達(dá)股份也披露了海外產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃，即公司將繼續(xù)擴(kuò)大海外產(chǎn)能并建立全球銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)，在不久的將來(lái)海外年產(chǎn)能達(dá)到14 GW。上述計(jì)劃主要分兩步實(shí)施，首先將興建年產(chǎn)能約7 GW的生產(chǎn)基地并于2025年底開(kāi)始投產(chǎn)，其次將確定擴(kuò)大產(chǎn)能的方式。

實(shí)際上，2023年前三季度，公司海外銷(xiāo)售占比實(shí)現(xiàn)從0到4.66％的增長(zhǎng)。想要實(shí)現(xiàn)2024年海外銷(xiāo)售額占比要達(dá)到10％以上的目標(biāo)，并非易事。

值得注意的是，招股書(shū)顯示，鈞達(dá)股份的受限制銀行存款存于銀行，用于發(fā)行銀行借款、應(yīng)付票據(jù)及信用證。報(bào)告期內(nèi)，受限制銀行存款分別為2.77億、6.29億、17.79億。受限制銀行存款增加的主要原因?yàn)闃I(yè)務(wù)增長(zhǎng)。

此外，報(bào)告期內(nèi)，鈞達(dá)股份的資產(chǎn)負(fù)債率依次為73.33％、88.1％、72.0％。而這一高資產(chǎn)負(fù)債率水平是在收購(gòu)捷泰科技才有，回溯以往的資產(chǎn)負(fù)債率表現(xiàn)，2016年至2020年，鈞達(dá)股份的資產(chǎn)負(fù)債率依次為60.73％、50.85％、52.58％、50.04％、43.59％。明顯看出，雖然以往的營(yíng)收能力有限，但是資產(chǎn)負(fù)債率水平的走勢(shì)向好，而目前鈞達(dá)股份的資產(chǎn)負(fù)債率則堪憂。

減持套現(xiàn)上億元，公司再回購(gòu)

值得注意的是，在鈞達(dá)股份向港交所遞交招股書(shū)前不久，董事長(zhǎng)陸小紅減持計(jì)劃也宣告完成。

1月17日，鈞達(dá)股份發(fā)布公告顯示，陸小紅的股份減持計(jì)劃期限屆滿。在減持期內(nèi)，陸小紅減持公司100.455萬(wàn)股股票，減持均價(jià)108.96元/股，套現(xiàn)1.09億元。據(jù)悉，這是鈞達(dá)股份切入光伏賽道后，作為董事長(zhǎng)的陸小紅首次減持公司股份。

財(cái)經(jīng)評(píng)論員張雪峰指出， “董事長(zhǎng)減持股份的行為是否合理需要考慮具體情況。在減持股份是在減持計(jì)劃期限屆滿的情況下進(jìn)行的，而且減持的數(shù)量和價(jià)格都是公開(kāi)透明的。這表明董事長(zhǎng)的減持行為是按照公司內(nèi)部制定的規(guī)定和程序進(jìn)行的，并且并非突然或操縱性的行為。此外，減持行為也并不意味著對(duì)公司前景的負(fù)面評(píng)價(jià)，可能是因?yàn)閭�(gè)人資金需求、投資多元化或其他個(gè)人理由而進(jìn)行的正常操作。當(dāng)然，核心高管減持股份也可能給投資者帶來(lái)不確定性或缺乏信心的表現(xiàn)�！�

2023年6月22日，公司披露了《關(guān)于公司股東減持股份預(yù)披露公告》（公告編號(hào)：2023-102）。公司股東陸小紅女士計(jì)劃自該公告披露之日起15個(gè)交易日后的6個(gè)月內(nèi)，以集中競(jìng)價(jià)方式和/或自該公告披露之日起3個(gè)交易日后的6個(gè)月內(nèi)以大宗交易方式，合計(jì)減持公司股份不超過(guò)157.28萬(wàn)股（占本公司總股本比例為0.69%）。?

鈞達(dá)股份也采取了相應(yīng)回購(gòu)措施。截至2024年2月29日，公司通過(guò)股票回購(gòu)專(zhuān)用證券賬戶以集中競(jìng)價(jià)交易方式回購(gòu)股份，回購(gòu)股份數(shù)量為70.83萬(wàn)股，占公司總股本的0.31%，最高成交價(jià)為71.50元/股，最低成交價(jià)為69.49元/股，成交總金額為4997.87萬(wàn)元（不含交易費(fèi)用）。

此外，據(jù)企業(yè)預(yù)警通和天眼查顯示，2023年10月13日，鈞達(dá)股份因“向證券交易所報(bào)送的內(nèi)幕信息登記材料存在與實(shí)際情況不符的情形”，被中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)海南監(jiān)管局處以“責(zé)令改正的行政監(jiān)管措施，并將相關(guān)違規(guī)行為記入資本市場(chǎng)誠(chéng)信檔案數(shù)據(jù)庫(kù)”的處罰。（港灣財(cái)經(jīng)出品）

       原文標(biāo)題 : 鈞達(dá)股份沖刺港股：主業(yè)承壓2023計(jì)提減值9億，遭券商下調(diào)盈利預(yù)期